2007-01-26 | 牛市：中国经济高速列车来到十字路口时的唯一的最佳选择——评罗杰斯兼答全世界对中国股市之批评者 标签： 中国  股市  投资  人民币升值  
  几乎全世界都在批评中国股市，尤其是投资大师罗杰斯，在自己抛光了中国股票后，先是七-八天前在北京的一次券商宴会上，后来又在中央电视二台上现身说法。但是，他只是指出了似是而非的问题，即中国股市涉嫌有泡沫，却没有提出解决问题的办法。不仅是他，全世界的批评者都这样，走马观花，下车伊始，哇啦哇啦，都会瞎诊断，指出了可能存在的毛病，却开不出一张合适的药方。

一、流动性过剩是牛市的重要原因，但不是唯一原因。
过去已经论述过了，中国这轮牛市是下列诸多因素的合力造成的：
1.这是中国政局稳定，和平建设、高速发展20多年的必然反映。
有人统计指出，中国近现代历史上，每隔20年必有一次大乱或战争。而从1980年至今，中国已经历了26年的和平建设和经济高速发展了。GDP从3000多亿元上升到20多万亿元；人均GDP已上升到1800多美元；上海人均GDP已上升到6600美元；中国贫困人口从2.5亿下降到2300万；中国提出建设“和谐世界”的主张深入人心。因此，股市从长期熊市阴影中摆脱出来，是历史的必然选择的。看看1995年的墨西哥，前些年动荡的俄罗斯、印尼，它们当时都没有那么好的投资环境。
2.这是中国政府支持、呵护、关心以及政策发生重大转变所带来的结果。
90年代的中国股市是“高了就砸，低了就救”，完全是一种“限制、利用”的权宜之计政策，对股市只是利用而已，骨子里是鄙视的，连处级干部都不能炒股，但后来，允许部长以下干部炒股了。此外2003年还在大熊市时，当时的领导同志就非常关心股市，多次指出：中国与外国不同，在股市中有很多退休工人与下岗工人，要把它搞好。2004年春“国九条”出台，这是中国股市政策的重要的转折点，表明政府从战略上越来越重视资本市场，并决心全力发展它。
3.2005年5月9日开始的股权分置改革，使多数投资者受益匪浅。
股改大多数对价方案是10送3，即买1000股股票可以得到1300股同等质地的好股票。天下有这等好事吗？QFII首先发现了金矿，渐渐形成人们争抢“股改股”的良性循环。更重要的是：这是一场革命，它切除了非流通股长期侵占流通股权益的制度性毒瘤，为2008年以后中国股市的真正市场化、全流通扫清了制度性障碍。这也是这轮股市走大牛的最重要原因之一。
4.中国证监会作了大量艰苦、扎实的基础性工作，难能可贵。本届证监会是中国历届证监会中思路最清晰、能力最强、工作最扎实、最能抓关键、抓主要矛盾的一届。他们打庄家，严令大股东对上市公司还款，恢复IPO以资金打新股方式，勇敢地进行艰苦的股权分置改革，作了大量艰苦、扎实的基础性工作，使投资者一点点地放下心来。这也是股市大牛的重要原因之一。
5.城乡居民存款急增，国人投资渠道甚少。
1978年，中国城乡居民存款为210亿元；2007年初，这个数字约为16万亿。中国储蓄率之高是世界有名的，布什总统希望中国国民象美国人那样多消费，这是不可能的。中国城乡居民还有几大需求：看病、教育、买房、失业、养老等问题都没有完全解决，故不敢高消费、奢侈消费。而13.3万亿国人的直接投资渠道很少，因此只好千军万马进入股市。
此外，中国企业也可以投资入市，这样，个人加企业加金融机构存款实际上高达34万亿。
6.经济高速发展、低利率的新兴国家股市市盈率可能较高。正如世界各国物价不同，税率、利率不同，各国股市的市盈率也是不同的。如：新加坡，1995年的利率为3%；它的股市市盈率为33%左右（我当时很吃惊：新加坡投资者太理性了）。而美国利率为4-5%，其市盈率就是15-20倍；日本利率0.03%，市盈率为60多倍。（日本一直不愿意接受我国企业去日本上市，担心被募去太多资金）。中国1994-1995年时，加上保值贴补，三年以上长期存款利率高达20%-25%，而当时中国股市市盈率仅8-10倍，股指仅325-500多点。（1994年7月22日，青岛啤酒4.23元，中国石化1.55元，比香港低好多。）故股价高低都有经济规律在起作用，决不能套用美国、欧洲的标准，认为“15-20倍”就是普天下之适用标准。
7.中国确有一批发展很快的好企业。珠江三角洲、长江三角洲，山东、江苏、浙江、福建、广东、广西、新疆，到处都在高速增长,上海市4年出现了4000多幢高楼。发展很快的企业如：贵州茅台、万科、长江电力、中信证券、招商银行、宝钢股份、烟台万华等等,利润年增长30%-50%，其市盈率何以不能高一些呢？何以美国纳斯达克市场的市盈率一度极高，却没有多人指责呢？
8.人民币升值导致全世界抢购中国股票及人民币资产。
人民币升值使得中国企业到海外及香港市场上市10家9涨。（中国人寿发行仅3.59港元，涨到23港元了）人们无法进到中国大陆来买A股和中国房地产，就只好买B股和香港的H股、红筹股、以及美国市场和伦敦市场上的中国股。人民币资产成了人们最热衷抢购的资产。这也促使A股大涨。
9.会计准则改革。——2007年元月开始的新的会计制度准则，必使上市公司的很多潜在的优质资产（如土地等）重新估值，这也造成股价大涨。
10.股市虚涨。一度大盘股首日上市即计入指数，致使股市虚涨，扣除虚涨因素，目前真正的指数应为2200点。
11.两税合一的即将实施，将使2007年中国企业业绩较快增长。
12.年收入12万元要到税务局申报，将迫使很多人买优质成长潜力股，长期持有，因为虽然帐面上涨，只要不买进卖出，就不算盈利，只能算投资。这也促成股市常涨不息。
13.股指期货的即将推出，激活了大盘蓝畴成长股，激励了更多大资金入市。由于股指期货的推出将可以套期保值，安全性大增，激发了大资金蜂拥入市抢买大盘蓝畴股。象宝钢这么好的股票在4.20一带伏了五年多。10月24日尚福林讲要推股指，10月25日宝钢一跃而起，向其价值回归，现已为9.84元。
14.流动性过剩。——这也确实是导致本次大牛市的最重要原因之一。

二、牛市，是疏导宣泄流动性过剩的无奈的、唯一的、有效的选择。
流动性过剩严重目前已成为各界共识，也是中国央行这几年来的一大难题。从2004-2007年，央行频繁使用货币政策三大工具，不仅发行了大量国债、央行票据，还三次加息，四次提高准备金率，但流动性过剩却始终无法遏制住，社会游资越来越多。
中国这两年的流动性过剩除了原有原因外，人民币升值是主要原因。由于人民币从2005年7月21日起，以缓慢渐进方式升值，外资在类似“贸易J曲线”与“赶末班车”紧迫心理的驱动下，以更快的速度涌入中国。我国的外汇储备急剧增加。90年代每年增加200亿美元，而这两年每年增加2000多亿美元（外汇），平均每天增加约10亿-12亿美元，与此同时，外汇占款也同比例每天以80-100亿元人民币增加。
问题的严重性在于，位列世界第一的、有10600多亿外汇储备的中国，每天仍在接受10多亿美元绝对量的外汇涌入。格林斯潘曾为中国担心过，这样下去，中国会不会发生通货膨胀呢？
这一难题又该如何解决呢？
众所周知，资金如洪水。无论是大禹治水，还是都江堰的李冰父子治水，都是疏导、宣泄，顺势而为，而不是硬堵、硬截流。
笔者与博、硕士生们经过分析、研究，认为中国化解这一难题无外乎有以下几种办法：
1.人民币一步到位大幅升值，但风险很大。
人民币汇率与购买力平价的差距很大，这是各国少见的。人民币波动与升值的空间还较大，外资对此预期很高。如采用一步到位大幅快速升值，并宣布5年之内不再动了。则外资及热钱的涌入就会嘎然而止。股市也就会停涨。
然而，这将面临着如下风险：一、外贸出口将迅速大幅度下降。二、外资来华投资将迅速减少。中国经济将迅速冷却，通货紧缩将更加严重。由于中国外向型企业占50%以上，则失业人数会急剧增加。中国目前有三股失业人流汇聚在一起：农村劳动力过剩约为2亿，1500万人口已进入城市，大学生一年毕业495万留城，再加上下岗失业人员，失业问题十分严重。人民币过快升值，将使此问题雪上加霜。这是中国谨慎对待人民币升值的最重要社会因素。
2.银行大幅度加息8%-10%。
按照目前的股市形势，如果加息2-3个百分点，对股市的影响将是微乎其微的。股民不会因加2%的利率就退出一年可以获利50%-100%股市。而加息8%-10%，则对经济伤害很大。首先，通涨在1%-2%之间，何须8%-10%加息？其次，银行存贷差11万亿，还需鼓励存款吗？再次，海外热钱进的将更快，人民币既升值又有高息，为何不进来？笔者已在两篇文章中指出：本币升值、加息是错误的政策，此举实在不宜再用了。
3.准备金率再提高
准备金率变动是货币政策工具中的重型武器，它有很大的乘数效应，世界各国都慎用。而我国近年来却调高了4次。但实践证明，此举却是最适合中国国情的，因为，它面对的，是一天10-12亿美元外汇的进入。我认为，准备金率甚至还可以再提高几次，这对股民投资者，几乎不构成压力。
在其他国家，如此频繁使用这一工具，股市早就大熊了。而中国股市却不为所动，这也从一个侧面证明了中国股市周边游资之巨。
4.全面的物价上涨——通货膨胀
如果在严厉调控房地产市场的同时再严厉调控股市，则巨大游资很可能选普通商品涨价方式来宣泄，形成全国全面严重通货膨胀，如1985—1986年（+15%通胀）和1994—1995年（+20%通胀），则米、面、水、电、家具、日用品将全面涨价，这种需求拉动型与成本推进型加流通性过剩型的混合通胀必将对中国经济造成强大杀伤力，必将怨声四起。这是各级政府及13亿人民都极不愿意看到的局面。
5.另外寻找分洪泄洪区——重新启动房地产市场又怎样呢？
日本与我国台湾地区货币升值时，股市与房地产市场都是同时上涨的。台币升值时间，1982年—1989年（1美元=40新台币，后来1美元=25新台币，7年升值达60%多）台湾股市从1985年7月份的600点涨到1989年的1万多点，出现7年牛市。房地产市场，从1985年到1992年，涨幅达330%。同样，在日元升值时，日本房地产股市涨了3.89倍，指数从100点涨到340点，东京的房地产价格总额可以买下全美国。前些年，在中国房地产热潮时，约有2万亿资金进入炒房市场。目前，中央政府对市场予以严厉调控，房地产已失去流通性，已完全无法投机与炒作了。而如果要让股市降下来，另找渲泄疏导流动性过剩的地方，又能与股市匹敌的，只有房地产市场。怎么办？重新松绑，将五年的限售期取消，放宽按揭要求与比例，任意借贷？再让房地产市场重新亢奋起来——显然，这与中央宏观调控精神是相悖的。
6.结论：牛市——是疏导、渲泄流动性过剩的唯一有效的选择，是无奈的又是相对最佳的选择
当我们排除了其他道路后，牛市是中国经济高速列车来到多叉路口的唯一有效选择。
股市走牛的好处很多：①可让中国2千多万家嗷嗷待哺的国企、民企、乡镇企业尽快上市、募资、加快发展。②可扩大直接融资比例，减少银行存贷差，减少银行压力。③可以多收印花税。④可以化解流动性过剩，化解通胀与房地产涨价压力。⑤可以提高全国人民投资意识，金融意识。
尽管股市加快上涨，存在泡沫之嫌。但什么是“泡沫”呢？谢国忠、罗杰斯也说不清，事实上，谁也说不清。上海的电每度0.61元，深圳的电每度0.68元，而俄罗斯的电每度合人民币0.05元。那么，上海、深圳的电价是否有泡沫呢？一切商品价格，一定程度上说，是供求使然。因此，中国股市是否有泡沫，现在还很难说。只不过，32倍市盈率对于2%的实际存款利率来讲，是完全合理的。

还是来学习研究吴敬琏老师的讲话。从中可以理解领悟出一些真谛：（参东方早报2007年1月17日张照扬、顾已荣：《吴敬琏：央行已力不从心，30万亿热钱在通加息》一文），吴敬琏日前在香港表示，中国境内目前的流动性过剩，已到了相当严重的地步。中国目前外汇储备超过1万亿美元合8万亿人民币，而央行只发行了2万亿票据冲销，即还有6万亿资金留在市场，在乘数效应下，等于起码有30万亿的热钱在市场上兴风作浪，这导致了去年的房地产热和当前的股市狂潮。央行已然是力不从心，下一阶段加息已无可避免。
好了，退一万步说，即使有泡沫，这与过去的炒君子兰、炒郁金香式的泡沫是有些区别的，与当年击鼓传花式的虚幻式的泡沫也是有些区别的，中国股市的这次牛市是真金白银推上去的。由于人民币渐进式升值引入的外资与海外热钱的巨量进入，加之乘数效应，它对股市的推进不是危如累卵式堆积，也不是偶然井喷，而是实实在在的游泳池的水在一天天地扎扎实实地上涨、推高。
过去，我们曾很难理解何以日本、我国台湾的经济学家与当局不去及时制止与捅破股市与房市的泡沫。现在明白了，那都是本币升值时十分无奈的选择。
“几利相权取其重，几弊相权取其轻。”经济学家从来不讲什么是最好或最差的，而讲什么是最佳的选择。当灾难或危险出现时，我们选择损失最小的方式与道路；当幸福与财富涌现时，我们选择收益最大的、幸福指数最大的方式与途径。
因此，股市走牛，是中国经济高速增长28年以来无奈的、唯一的、有效的、最佳的选择，是现实之选择，是没有办法的办法。多发些新股就是了，等2008年全流通后就好了。
至于罗杰斯的话，大家千万不要太较真，虽然他是个投资大师，但他是人不是神，尤其是他是个不了解中国国情的外国人。在社会科学及中国的大问题上，外国人的话只能参考参考而已。红军长征时极为自信自负的李德导致中国工农红军牺牲了十万人。
罗杰斯自己把股抛了，又到处唱空，这一点就比不上他长期合作过的索罗斯了。索罗斯在卢布崩溃前唱空卢布时，他的基金在卢布上还有很多多仓。此外，吃过罗杰斯药的中外投资者也不在少数。例如：2006年初，罗在香港、北京等的报告会上到处宣讲：石油价格将涨到100美元/桶以上。他当时还说白糖要涨到60美分/普式耳（当时为19美分/普式耳），很多人做多，结果白糖2007年2月26日还在10.67美分/普式耳，石油还在54美元/桶。很多听他话做期货的人亏损累累，痛不欲生。因此，我认为，对他的话，大家听听就算了。对于一个不完全了解中国情况的外国人，大家没有必要把他的话当做圣经，——我估计，这次他判断错误的可能性为90%。

精辟啊！

股市上涨的时候,什么牛都可以吹的出来.

太长了

好文,谢谢LZ!

偶说这次他判断错误的可能性为1000000000000000000000000000000%。

谢百三的一篇难得的好分析，和这个帖子也不冲突，
网页链接
个人感觉罗杰斯只说了调整， 没说何时调整，多大调整？既然调整， 就还是长期看好，所以罗杰斯等于没说什么。。。

客观 ！！！！

xuexi...............